年度归档：2024

原创 | Odaily星球日报（）

作者｜南枳（）

9 月 19 日（下周四） 02: 00 将公布美联储利率决定，降息已成板上钉钉之事，但 9 月降息幅度如何仍悬而未决，当前市场普遍认为若美联储选择降息 50 个基点，暗示着经济衰退风险。机构如何看待 9 月降息幅度，又对降息后的市场走势如何预判？Odaily 将于本文汇总解答。

9 月降幅多少？年内降幅几次？

路透社调查： 91% 受访经济学家认为降息 25 个基点，年内降息 3 次

，大多数受访经济学家认为美联储将在 2024 年剩余的三次政策会议上每次降息 25 个基点，1 01 位经济学家中只有 9 位预计联储将在下周降息 50 个基点。

桑坦德银行首席美国经济学家 Stephen Stanley 表示：就业报告虽然疲软，但并非灾难性的。上周五，威廉姆斯和沃勒都没有就 9 月 18 日降息 25 个基点与降息 50 个基点这一紧迫问题提供明确的指引，但他们都对经济做出了相对良性的评估，在我看来，这有力地指向了降息 25 个基点。

95 位受访经济学家中有 65 位认为，在下周的会议之后，美联储今年将在 11 月和 12 月再降息两次，每次 25 个基点。上月 101 位受访经济学家中有 55 位这样认为。

“美联储传声筒”：倾向 25 个基点作为开始

“美联储传声筒”Nick Timiraos ，沃勒在讲话中没有明确提到“ 25 ”或“ 50 ”个基点的降息幅度，但倾向于支持以 25 个基点作为开始，明确保留了在“新数据”显示进一步恶化的情况下“酌情”加快降息的选项。

三井住友银行： 50 个基点

三井住友银行东京首席外汇策略师 ，略微弱于预期的美国就业报告不会促使美联储在 9 月会议上降息 50 个基点。然而，加上以往的修正，这一结果意味着美联储有可能降息 50 个基点，这取决于下个月以后的指标。

野村证券：年内降息 3 次

野村证券的经济学家 表示：“由于美联储决定等待，它可能需要更急剧地降息，但美国的宏观经济前景仍然相当有韧性。现在一切都取决于劳动力市场。”

Andrzej Szczepaniak 预测欧洲央行将在本月再次降息，并在年底前再降息一次。他表示，美联储今年也可能采取三次行动，市场可能过于乐观地认为美联储将比欧洲央行做得更多。

对股市的影响似乎更与降低利率的预期何时巩固相关，而不是它们实际发生的时候——因此美联储对股市的提振可能已经结束。

Saxo Markets： 25 个基点，若 50 个基点会引起一定恐慌

Saxo Markets 的全球市场策略师兼外汇策略主管 ，整体来看，全球数据传递的信息非常明确，那就是正在步入一个经济放缓期。

Chanana 表示：“我的倾向是 25 个基点的降息，没有理由恐慌。如果美联储立即降息 50 个基点，可能会引起一些恐慌。我认为他们会采用非常鸽派的语言，并为在必要时于 11 月或 12 月降息 50 个基点留出空间。降息 25 个基点加上非常鸽派的言论将弥补现在不降息 50 个基点的影响。”

机构如何看待降息后走势

Bitwise：不确定性消除后，市场将开始上涨

Bitwise 首席投资官 Matt Hougan ，在 10 月和 11 月当前宏观不确定性开始消散后，加密货币将出现大幅上涨，他表示“市场讨厌不确定性，而当前市场存在很多不确定性”。

现阶段，尽管市场普遍认为美联储将降息，但 9 月份降息 50 个基点的可能性有所下降。不过，随着周三的 CPI 数据和下周的美联储关键会议临近，到 12 月份降息超过 125 个基点的可能性有所上升。

贝莱德：如果降息 50 个基点，可能大事不妙

贝莱德高级投资组合经理 Jeffrey Rosenberg ，危险在于如果美联储本月的宽松幅度为 50 个基点，这可能会暗示对经济的担忧，而不是让人放心地认为决策者正在及时采取行动以避免经济衰退。

10x Research：如果降息 50 个基点，可能大事不妙× 2 

10x Research，如果美联储在 9 月 18 日降息 50 个基点，那么所谓的看涨流动性宽松周期可能会对包括加密货币在内的风险资产产生不利影响。

下周降息 50 个基点可能意味着经济担忧加剧，或在应对即将到来的经济放缓方面落后于形势，从而导致投资者缩减对 BTC 和股票等风险资产的敞口。

MN Trading：比特币估值便宜，经济衰退将成牛市催化剂

MN Trading 创始人 Michaël van de Poppe ，不认为 2024 年 BTC 会发生一场大崩盘。

我们实际上正处于股票牛市的‘最终’运行的边缘，股市发生大崩盘的可能性要大得多，这可能会拖累比特币。

但比特币相对于标普 500 指数的估值显示出市场可能正在复制 2019-2020 年的牛市周期，我们相对于标普指数从历史高点下跌了 35% 。这意味着比特币会上行直到 2025 年 3、 4 月，然后是一段时间的盘整/调整，再上行到 2026 年，在 2026 年的某个时点达到峰值，这取决于那个时期的流动性和宏观经济竞争环境。考虑到 ETF 的影响，我也认为现在预估的价格会高于所有人的预期。

经济衰退或疲软可能成为牛市周期的催化剂，因为投资者可能会寻求替代经济体系。

BCA：历史规律表明，降息后经济就衰退

BCA 研究公司的首席全球策略师 Peter Berezin 近日，投资者要为美国经济的潜在衰退做好准备，因为美联储可能无法拯救经济，投资者的策略也要相应改变。

此前，在央行分别于 2001 年 1 月和 2007 年 9 月开始降息后的几个月内，经济就陷入了衰退。即使美联储确实提供了比目前定价更多的宽松政策，其影响也只会滞后。

如果美联储未能防止经济衰退，预计标普 500 指数将大幅下跌，市盈率也将下降。为了应对经济衰退，建议投资者购买债券。

原文作者：

原文翻译：白话区块链

稳定币是一类将其价值锚定在其他资产（如商品或法币）上的 Token，用以稳定其价格。通过与特定法币、资产或商品保持挂钩，大多数稳定币充当了现实世界资产与加密货币之间的桥梁，将这些资产以 Token 的形式映射到区块链上。

自 2014 年以来，像 Tether 和 Circle 这样的公司发行了由现实世界的金融资产（如银行存款和短期票据）支持的 Token 化货币。用户可以通过这些公司直接进入加密货币领域，将现实世界的存款转换为新铸造的稳定币。相反，他们也可以将稳定币兑换回法币。

然而，并非所有稳定币都完全由现实世界的有形资产支持。去中心化的稳定币，如 DAI 和 AMPL，通过超额抵押加密资产或调整供应量（rebasing）等机制维持其锚定，实现了无需中心化实体即可铸造稳定币，同时保持其挂钩。

稳定币的真正价值在于它能在任何时候（即便是在市场波动期间）保持其锚定。不幸的是，许多稳定币未能通过这一考验。在本报告中，我们涵盖了稳定币的类型、总市值、交易数量以及新兴的稳定币模型等内容。

2024 年 CoinGecko《稳定币现状报告》的五大要点：

法币支持的稳定币市值在 2024 年飙升至 1612 亿美元，但仍低于 2021 年 1817 亿美元的峰值 尽管 2024 年法币支持的稳定币市场迎来增长，其总市值达到了 1612 亿美元，但这一数据仍未能超过 2021 年的历史高点 1817 亿美元。

商品支持的稳定币在 2024 年增长 18.1% ，达到 13 亿美元，仅为法币支持稳定币的 0.8% 商品支持的稳定币虽有增长，但规模相对较小， 2024 年市值仅为 13 亿美元，占法币支持稳定币总市值的 0.8% 。

稳定币占全球加密市场总市值的 8.2% ，并在市场疲软期间主导地位上升 稳定币在全球加密市场中占据了 8.2% 的份额，尤其在市场疲软时期，其市场主导地位进一步提升。

870 万个地址持有稳定币，其中 97.1% 持有 USDT、USDC 或 DAI 大多数稳定币持有者主要集中在 USDT、USDC 和 DAI 上，约 97.1% 的地址持有这三类稳定币。

稳定币在保持锚定稳定性方面仍存在困难，尤其是在不确定时期 尽管稳定币旨在维持其锚定的价格，但在市场动荡和不确定时期，许多稳定币在保持稳定性上仍面临挑战。

自 2020 年以来，前十大法币锚定的稳定币总市值大幅增长。在 2020-2021 年的牛市中，市场总值从 2020 年初的 50 亿美元激增 3121.7% ，到 2022 年 3 月达到 1817 亿美元。随着 Terra 和其 UST 稳定币的崩溃，稳定币市值一度下滑，但在 2023 年 11 月出现逆转。截至 2024 年 8 月，法币锚定的稳定币总市值已增长 35.4% ，从 1191 亿美元增加至 1612 亿美元。

前三大美元稳定币——Tether（USDT）市值 1144 亿美元、USDC 市值 333 亿美元、Dai（DAI）市值 53 亿美元，占据了总稳定币市值的 94% 。与此同时，USDT 的市场份额已巩固至 70.3% ，而 USDC 的市场份额自 2023 年 3 月美国银行危机后持续下降。锚定其他货币（如欧元、日元和新加坡元）的稳定币仅占市场份额的 0.2% 。

1、商品支持的稳定币在 2024 年增长 18.1% ，达到 13 亿美元，仅占法币支持稳定币的 0.8% 

截至 2024 年 8 月 1 日，商品支持的稳定币市值达到 13 亿美元。尽管有 Kinesis 和 VeraOne 等新进入者，Tether Gold (XAUT) 和 PAX Gold (PAXG) 仍占据了该市值的 78% 。尽管商品支持的稳定币自 2020 年以来增长了 212 倍，并在 2024 年增长了 18.1% ，但它们仅占法币支持稳定币市值的 0.8% 。

贵金属是这些稳定币首选的支持商品，但近年来其他商品支持的稳定币也已推出。Uranium 308 项目推出了一种与每磅 U 308 铀化合物价格挂钩的稳定币，但该项目现已停止运营。

2、稳定币占全球加密市场总市值的 8.2% ，并在市场疲软期间其主导地位进一步上升

截至 2024 年 8 月 1 日，稳定币占全球加密市场总市值的 8.2% 。2020 年初，稳定币在加密行业中的占比还非常小，仅占全球市场总值的约 2% ，但在 DeFi 兴起初期达到了 6% 的峰值。

稳定币的主导地位在 2021 年 11 月至 2022 年 5 月间迅速上升，主要由于 Terra 的 UST 稳定币的指数级增长，其市场份额从 4.8% 上升至 15.6% 。然而，在 UST 崩溃后，稳定币的市场份额急剧下降，随后在熊市中投资者寻求稳定的背景下，市场份额迅速回升，达到了 18.4% 的高点。

3、 稳定币占全球加密市场总市值的 8.2% ，并在市场疲软期间主导地位上升

截至 2024 年 8 月 1 日，稳定币占全球加密市场总市值的 8.2% 。在 2020 年初，稳定币在加密行业中的占比还非常小，仅占全球市场总值的约 2% ，但在 DeFi 热潮初期达到了 6% 的峰值。

稳定币的主导地位在 2021 年 11 月至 2022 年 5 月间显著上升，主要由于 Terra 的 UST 稳定币的快速增长，其市场份额从 4.8% 上升至 15.6% 。然而，在 UST 崩溃后，稳定币的市场份额急剧下降，但随着投资者在随后的熊市中寻求稳定，市场份额再次飙升至 18.4% 的高点。

4、 870 万个地址持有稳定币，其中 97.1% 持有 USDT、USDC 或 DAI

前十大稳定币共有 870 万个持币地址，其中前三大稳定币——USDT、USDC 和 DAI，占据了 97.1% 的持币地址。

USDT 持币地址数量最多，拥有超过 580 万个钱包，比其最接近的竞争对手 USDC 多出 2.6 倍。其余八种稳定币的持币地址均少于 100 万，DAI 则仅被超过 50.5 万个钱包持有。

这些稳定币在 2020 年增长迅猛，但在 2022 年 Terra 崩溃后，因担忧其他稳定币的偿付能力，增长速度大幅放缓。

5、稳定币在保持其锚定价格的稳定性方面仍存在困难，尤其是在市场不确定时期

过去，稳定币在波动期间难以维持其锚定价格。然而，像 USDT、USDC 和 DAI 等成熟的稳定币现在能够更好地保持与 1 美元的挂钩。稳定币通常在市场波动期间，如 2023 年 3 月银行危机时，出现脱锚现象，原因是市场对 Silvergate 和 Signature 银行存款的安全性存在不确定性。

较新的稳定币，尤其是部分算法支持的稳定币，如 USDD、DAI 和 FRAX，波动性更大，依赖市场套利来维持其锚定。然而，也有不少失败的案例，例如 Iron Finance 和 Basis Cash，这些项目未能成功维持其锚定价格。

原文作者：Sean, Founder of 

TLDR：本文涵盖了三个关键领域

1. 理解 JLP 的本质与稳定性：文章介绍了 JLP 的原理，阐述了稳定高收益的原因。

2.分析与预测 JLP 的 APY：通过分解 JLP APY 的构成（如收益来源和 TVL），帮助读者理解影响 APY 的因素，并提供预测短期和长期 APY 趋势的指导。

3.JLP 收益交易策略：文章介绍了多种交易策略，包括杠杆收益投机、固定收益投资以及基于 APY 的套利机会，为读者提供了有关收益交易的实用见解。 

4. 了解全行业第一个杠杆利率交易协议 RateX 及如何有效使用 RateX 扩大收益。

今年以来，JLP 机会是 Solana 生态最受关注的资产类型之一，它不仅收益高，价值还很稳定，超高的 risk return 在加密熊市成为了许多投资者的首选资产。本文将帮助读者理解 JLP 的内核，并告诉用户如何通过分析预测 JLP 的 APY 来获利。

1、JLP 是什么

JLP 是 Jupiter Perp 的流动性池，池子内的资产由 SOL, WBTC, ETH, USDC, USDT 构成, 最新的构成比例是这样的。

Target Weightage 是由 JUP 团队设置的目标，并通过设置 Swap Fee or Mint/Redeem Fee 来帮助调节。

Current Weightage 是当前 Pool 中真实的资产占比。可以看到 SOL 的占比是最高的占 45% ，ETH 和 WBTC 各占接近 10% 。剩余的 25% 和 9% 分别是 USDC 和 USDT。

如何理解 JLP 的本质？JLP 本质上就是一个 U 本位和币本位的组合贷款池。我们可以把 JLP Pool 分成 2 部分来看。第一部分是 Crypto 部分，第二部分是稳定币部分。

对于 Crypto 部分，其中有 3 个资产，SOL, ETH 和 BTC。这部分资产的作用是借给 Trader 做多用的，Trader 借入这些资产，并归还当时借入资产的美元价值。所以市场上每增加一笔 Long crypto 方向的交易，JLP 里的 crypto 就有一部分价值变成了美元贷款。当某一个 crypto 如 SOL 的 Utilization 变成 100% 时，我们可以理解为 JLP 中所有的 SOL 都转化为了美元贷款。

对于稳定币部分，其中支持 2 种美元稳定币 USDC 和 USDT。这部分资产的作用是借给 trader 做空的，trader 借入这些美元，并归还借入时美元价值的 crypto 数量。所以市场上每增加一笔 short crypto 方向的交易，JLP 中的 stables 就有一部分价值变成了币本位贷款。  

所以我们可以简单得到这样一个计算 JLP 的真实稳定币占比公式：

真实稳定币占比=真实稳定币数量/TVL=

N 代表 crypto 部分的 3 个资产，m 代表稳定币部分的 2 个资产。

通过这个公式我们可以很直观的看到，当 crypto 资产的利用率高（Long Position 多）且 stables 资产利用率低的时候（short position 少），JLP 的价值更趋近于一个稳定币池。这意味着当牛市时，多头大量进行杠杆交易，JLP 的价值越稳定。当然 JLP 会出现一定程度的无常损失（即牛市时 Pool 价值低于其持有的资产，但更加稳定）。

反之，当 Crypto 资产的利用率低（Long Position 少）且稳定币资产利用率高的时候（short position 多），JLP 的价值更趋向于一个 Crypto 池。也就是说当熊市时，如果多头开仓减少，空头开仓变多的时候，JLP 的价值更像一个 crypto 组合。

当然现实显然不是刚才我们提到的那样，在熊市中我们看到中的多仓占比仍然是远大于空仓。在我写这篇文章的时候（9 月 5 日）多空比依然达到 90% 。

我们可以从这里轻松得到当前的基础数据。根据我们的数据分析，当前的真实稳定币占比为 58.8% 。这也是为什么我们看到 JLP 的价值如此稳定的核心原因，当组合中有 60% 的稳定币时，它的价值很难不稳定。

2、如何预测 JLP 的 APY

让我们看另一个有趣的点，JLP 的收益数据，这反映在他们每周推送的 APY 数据上。虽然 JLP 作为一种收益累积在单位净值里的资产，他的收益和池子里的资产价值波动混在了一起。但是我们依然可以通过官方提供的 APY 数据或者链上数据进行分析，将收益部分从 JLP 的价值中剥离出来。

Jupiter 官方没有提供的 APY 的历史时间序列数据，但是我们根据链上数据做了一条 7 天平均的 APY 曲线。我们看到 JLP 的 APY 持续处于很高的收益水平，同时波动也不小。随着 JLP 规模的逐渐扩大和市场的转熊存在一定程度的下行的趋势，但是依然保持在 30% 附近。

接下来我们将分析 JLP 中收益的构成并告诉你如何预测短期和长期 JLP 的 APY 走势。

首先，JLP 的 APY 的计算公式非常简单

APY = Earned Fees / TVL，本段将主要从 earned fees 和 TVL 两方面进行拆解分析。

1. JLP 中收益来源的构成：

根据 Jupiter 官方的文档，我们看到 JLP 的收益来源主要有以下几个因素

The exchange generates fees and yields in various ways:

• Opening and Closing Fees of Positions (consisting of the flat and variable price impact fee).

• Borrowing Fees of Positions

• Trading Fees of the Pool, for spot assets

• Minting and burning of JLP

75% of the fees generated by JLP go into the pool. 

感谢 Jupiter，我们可以在链上看到这些收益来源的：

这些日数据构成了我们预测 JLP 收益的基础。

我们看到 pool_fees 是对应 borrowing fees of the positions, swap_fees 是对应 trading fees of the pool, oc_fees 对应 opening and closing fees of positions, 以及 liq_fees 应该对应清算费用。

https://dune.com/queries/3417634/5738454

这张图反映了从 23 年 7 月至今的 Jupiter Perps Fess 的时间序列数据，我们看到 oc_fees 占据了绝对的大部分，所以我们主要研究 oc_fees。

根据 Jupiter 官网的介绍，Fee calculation for opening and closing positions involves the volume of these transactions, multiplied by the fee percentage of 0.06% . 当然我们知道这个费率是由官方动态调整的。在假设 fee percentage 不变的情况下，我们知道 oc_fees 是跟交易量线性相关的。所以我们只要能预测交易量就能预测 oc_fees。

我们可以从链上获取。

下图是 Solana 上 DEX 的交易量

我们看到 Jupiter Perps 的交易量和 Solana 上 DEX 的交易量在趋势上类似，但是明显有更强的独立性，在 7 月开始交易量大幅走低的情况下，Jupiter Perps 的交易量依然维持在了一个不错的水平。

所以我们在预测短期交易量时可以通过分析链上数据准确的得到 Jupiter Perp 的交易数据，但在预测长期交易量趋势时需要同时考虑 Solana 整体交易量的趋势（beta）和 Jupiter Perp 作为一个证明为成功的项目的独立增长能力（alpha）。

2. JLP 的 TVL 规模

看完费用结构，我们再来看 TVL。这决定了有多少资金在提供杠杆的同时也决定了有多少人在和你共享收益。我们可以从下图看到 JLP 的 TVL 是在稳定增长的，Jupiter 团队针对 JLP 的规模增长策略也比较稳健，他们会针对 JLP 设置 AUM Limit 来控制规模以防止 TVL 波动过大对 LP 收益的冲击，这本身就是一种负责任的行为。

https://dune.com/queries/3379693/5670864

总体来说，随着 JLP 的 TVL 上限在不断增大，其 APY 的中枢不可避免的会出现下降。但是考虑到当前处于熊市，市场交易量自 7 月以来出现了 50% 幅度的下降，如果市场回暖加上 Jupiter Perp 产品自身的竞争力，我们相信 JLP 的 APY 很可能在一定时间内出现反弹，甚至回到 50% -60% APY 以上的水平也不是不可能。

如果你想研究短期的 APY，例如在官方公布 APY 之前就得到一个预期的 JLP APY，你可以登陆的官网，主网上线后在 market overview 里点击 JLP contracts，我们会提供 JLP 的领先 APY 数据供用户参考。

3、如何通过预测 JLP 的 APY 获利？

如果你理解了上面的研究方法，同时觉得预测 APY 是一件有趣且简单的事，那你就需要读一读下面的内容，他会告诉你如何通过 RateX 的 JLP yield trading 功能来赚钱。

1. 对未来对 APY 进行杠杆投机。

RateX 是一个杠杆利率交易协议，他通过合成 YT-JLP 来供用户交易 yield。简单来说，他为 JLP yield trading 创造了一个流动性池，Liquidity Provider 存 JLP 进入这个 pool 里。基于存入的 JLP，给 Liquidity Provider 生成 rebasing 形式的 ST-JLP。

ST-JLP 数量是根据官方提供的 APY 数据进行复利增长的，保证 ST-JLP 根据 JLP 提供的 APY 增长后的价值和 JLP 的价值一样。同时基于存入的 JLP，liquidity provider 会从协议 mint YT-JLP（通常来说存入 1 个 JLP 允许 mint 1 个 YT-JLP）。

基于 YT-JLP 和 ST-JLP，RateX 为用户构建了一个 YT/ST 的 AMM 池子。Trader 想用杠杆 long YT 时，存入保证金（JLP），同时协议创造 ST-JLP 给用户去 AMM 里买入 YT-JLP。

相反，如果想 short YT，存入保证金（JLP），同时协议创造 YT-JLP 给用户去 AMM 里买入 ST-JLP。

目前，RateX 可以给用户提供 10 倍杠杆交易 YT-JLP。

在 RateX 测试网的 JLP-2411 合约（24 年 11 月底到期）中，存入 1 JLP 的保证金，可以买到 148.94 个 YT-JLP-2411 。

由于 YT 的价格遵循以下的公式：

这是一个非线性的公式，看起来不直观。当 implied yield 越小的时候，你可以粗略认为 YT 价格的变化率和 Implied Yield（APY）的百分比变化率一样。（例如半年到期的合约，implied yield 从 3% 变成 4% 的时候，YT 价格变化大概是 4% /3% -1 = 33% ，当从 30% 变到 40% 的时候，YT 价格变化百分比大概是 26% ，这里有一个折现因子敏感度的问题）。如果你是一个成熟的投资者，我们还是建议你自己算一下会比较精确。这里有个很详细的针对 YT 的。

2. 固定收益投资

RateX 基于 YT 和 ST 构造了 PT 资产，PT= 1-YT。因为 YT 是一个随着不断收到 yield 后价值趋近于 0 的资产，所以 PT 的价值会逐渐向一个 ST-JLP 靠拢。如果你选择持有至到期，就获得了一个固定收益，这本身是一种保守的被动收益策略。

你也可以选择做 PT 的价差策略，如果 YT 价格下跌了（implied yield 下降），PT 的价格会升高，你可以选择马上赎回 PT 获得更高的年化收益。

你也可以选择类似 Kamino multiply 的做法，抵押 PT 借入资金继续买入 PT，形成更高的收益，当然加了杠杆后，你得小心清算风险。

3. 套利交易

另外还有一种基于预测 YT 付息周期内 APY 的套利交易的策略。由于 YT 是 time-decaying 的资产，他的价值是对应着隐含收益率的来摊销的，我们会在每个付息周期结束时对 YT 的价值进行重新折算，如果这部分减少的价值和你收到 yield 的价值不等，那你拥有通过预测 APY 数据来套利的机会。

假设你以 30% 的隐含收益率买入一个 YT，在下一个付息周期时，隐含收益率还是在 30% ，而你收到了 APY 为 50% 的 yield，但你的 YT 价值却是按 30% 的隐含收益率随着剩余时间的下降而减少的。

这意味着你收到的 yield 超过了 YT 价值减少的部分，如果你马上能把 yt 按市场价格卖掉，对于你来说，你就通过预测这个付息区间内的 APY 获得了套利机会。但这种短期套利机会空间很小，而且 YT 的隐含收益率反映了剩余期限内的平均 APY 的预期，所以进行付息周期套利失败可能会变成更长期限策略交易者的利润来源。所以除非你是专业交易者否则不建议参与。

撰文：Ali，Gridex 前技术负责人

翻译：金色财经 xiaozou

1、前言

去年 8 月份 Friend.tech 的积分系统问世，如今积分已成为用以奖励协议早期用户的链下奖励（或代币、XP 以及其他类似奖励）行业标准。可以说，本轮周期的空投热潮便由此开启，一系列项目在过去的一年里均发布了代币。与许多加密热潮一样，人们眼中的空投「淘金热」终将像泡沫一样，美好但易逝。

空投热潮走到尽头了？还是只是短暂的中场休息？

2、47 个空投代币的表现

空投代币因其「只跌不涨」的价格走势而臭名昭著。截至 2024 年 8 月 25 日，下面我认为被炒作得最多的 47 个空投事件中，只有 11 个价格高于 TGE（代币生成事件），平均回报率为 49.56%（不包括 BONK）。与此同时，价格低于 TGE 的 36 个空投代币的平均跌幅为 62.15%。现在，一些代币的价格确实有所上涨，从 TGE 到 ATH 的平均涨幅为 162.23%（不包括 BONK）。然而，在这些代币中，ATH 后的平均回调率为 70.89%。虽然自 ATH 回调下行也是一种正常的市场状况，但令人担忧的是，其中许多代币在几个月内竟显示出如此大幅的下跌。

趋势很明显，除了本轮周期迄今为止一直流行的某些板块（meme 和 AI）之外，自 2023 年以来，空投代币的走势基本上呈自由落体状态（当然也有些空投处于两者之间）。

平均而言，只有 AI、meme 和模块化空投在 TGE 之后有实际上涨，其他空投均大幅下跌。到目前为止，meme 是表现最强劲的板块，自 2016 年以来平均涨幅为 2300%，其中 BONK 的涨幅最大。事实上，在我看来，正是 BONK 将 Solana（两年前的 Soylana）从 FTX 之后的绝望深渊中拯救了出来。

当按生态系统对空投平均回报率进行分类时，迄今为止，只有 Solana 空投代币的价格是高于 TGE 水平的，同样主力是 BONK。基于以太坊的空投是表现最糟糕的，然而基于 Cosmos 的空投的价格走势是最激烈的。相较 TGE，平均 ATH 高达 201%，再加上 TIA 的 850% 涨幅，基于 Cosmos 的空投风靡 2023 年第四季度。Cosmos 空投开启了短暂的质押空投以赚取更多空投的现象，这一现象很快就消失了，除了 DYM（比 TGE 下降了 61.1%），TIA 之后再没有知名空投。

有人可能会说，迄今为止的表现和 ATH 之后的下跌是因为山寨币市场的普遍表现，而不是因为空投，然而，当将空投代币自 TGE 至今的表现与其底层生态币的今年年初至今的表现相比较时，只有 47 种代币中只有 6 种代币（其中一半是 meme 或 AI 板块）的表现优于其生态币。

空投代币 TGE 迄今为止相对于其生态系统代币的相对表现。已截断的异常值以红色突出显示。资料来源：截至 2024 年 8 月 25 日的 CoinMarketCap 和 CoinGecko。

加密推特将这种流行症状归结为低流通量、高 FDV 的代币经济学——抱怨这些代币仅仅是风险投资的抛售工具，因此几乎被设计为只跌不涨。虽然这一观点有一定的份量，特别是考虑到大多数代币的效用取决于治理权，而治理权的价值是模糊的，但似乎还有一个更深层的、更令人担忧的问题。依赖于使用率的项目，无论是用 TVL、交易量还是其他指标来衡量，都描绘了一幅令人不安的后 TGE 画面。

3、L2

大肆宣传的新兴 L2 的 TVL 增长并不令人印象深刻，甚至有的显示出纯下行轨迹。Blast 和 zkSync Era 就是最明显的两个例子——这两款被大量撸毛工作室撸的空投似乎在 TGE 后失去了热度。Manta Pacific 在 TGE 后最初还继续表现出实力，但这可以归因于他们的「New Paradigm」活动，该活动仅在 2024 年 3 月 26 日支持 Manta Pacific 的向外桥接，此后该链 TVL 急剧下降，目前比 ATH 下降了 94%。类似的故事可能也发生在 Mode 身上，它将前 2000 个钱包中 50% 的代币分配保留了 3 个月，解锁条件是它们在此期间不会向外桥接。除此之外，Mode 的相对优势可能要归功于它的第二季积分计划，这是 Manta 没有的（尽管他们确实举办了「Restaking Paradigm」活动），以及 Mode 还被列入了 Optimism 的 Superfest 活动。Taiko 在主网发布时选择实施 TGE，对 TVL 产生了积极的影响，但仅为 1400 万美元——占其代币 TVL 的 0.73%——很明显，这个领域几乎没有什么关注度。

Starknet 的 TVL 并没有遵循这一趋势，而是在 TGE 后显而易见地飙升。毫无疑问，这样的表现着实让人惊讶，但它与市场情绪如此脱节，不禁让人生疑。

Starknet 上的最后 8 个用户真的能让它满血复活吗？在 Starknet 的崇拜者把我钉在十字架上之前，我要说 Dune 的数据是不准确的；6 月 4 日的 DAU 实际上是 21.2 万，比两个月前的 ATH 下降了 94%。首先要注意的是，Starknet 以 80 亿美元的估值成功筹资 2.825 亿美元，这意味着 TVL 仍比筹集到的资金少 18%。相比之下，Blast 只筹集了 2000 万美元，而 TVL 却比筹资额高出 190%，这也并不是什么惊人的事。此外需要注意的是，Nostra 和 Ekubo（两者的空投表现都令人失望）占 Starknet TVL 的 85%。

虽然目前还不清楚到底是什么推动了 Starknet TVL，但有一种看法是看涨 Nostra，NSTR 目前完全稀释后的市值为 630 万美元，FDV/TVL 比率为 5%。

4、桥

我们来看一下 LayerZero 的每日交易量，一切就更加明晰了。

在 2024 年 1 月 5 日 ZRO 空投的第一个快照宣布之后，每日交易笔数暴跌 52%，至 45k 左右，目前比 2024 年 1 月 5 日的水平低 92%，不到 7000。迄今为止，farmers、sybils——不管你怎么称呼他们——一直都是加密采用的驱动力，或者至少看起来如此。虽然 LayerZero 属于「守旧派」，因为它没有积分计划，但它总是发送代币，用户也相应地采取行动，尽可能多地推动交易，最大限度地提高他们的空投。这些交易量应该是 2023 年 4 月 LayerZero 1.2 亿美元 B 轮融资时抛给风投公司的夸大指标。

将这一表现与 2023 年 8 月之前的空投（可以说属于上一周期）进行对比，结果显示出一幅迥然不同的画面（当然，我们在这里谈论的是项目的表现，而不是其代币表现）。除了 Aptos 不得不在主网发布时启动 TGE 之外（因为 APT 属于 gas 支付代币），Optimism 和 Arbitrum 在主网发布后的一年多发布了治理代币，此前它们就已经建立了良好的基础。这与本轮周期显示的更加投机的市场环境形成了鲜明对比，项目会快速追踪它们的主网和 TGE，以期获益。L2 领域在这一点上仍处于起步阶段——与本周期的 L2 感觉相差甚远。

5、空投何去何从？

看一下有史以来最大的那些空投（按 ATH 值排名），其中至少有 7 个空投对那些收到它们的人来说是一个意想不到的惊喜，这种积极的情绪很可能导致了代币在 TGE 后不久的价格反弹。

上个周期，大多数空投都很受欢迎，因为它们被视为免费的钱。是的，在周期结束时，以获利为目的的空投 farming 变得更受欢迎了，但还远没有达到这个周期的思维份额。虽然 Friendtech 的积分系统一开始让人兴奋不已，但几个月之后，每个项目都在等待熊市结束，这样他们就可以发布 TGE 创建自己的积分计划了，让创新成为老生常谈。

一季又一季的积分 farming，需要投入越来越多的时间和资金，从而削弱了空投的光彩。现在，空投不再是「免费的钱」了，人们是要付出实打实的成本的。考虑到时间、流动性和费用等因素，人们对空投回报率的认识越来越清醒，最近几乎所有空投都陷入了 TGE 后的死亡漩涡。

是时候让积分热潮消退了。如果项目倒退到不分青红皂白地通过积分和排行榜榨干 farmer 的价值，并且整体市场转向看涨，farmer 可能会再次遭殃。

6、还有哪些值得关注的空投 它们值得撸吗？

TGE 赛道总是不少于几十个项目，而我们在这里只讨论几个。

（1）Linea 和 Scroll

Linea 和 Scroll 是最后两个没有代币的大型 L2（假设 Base 不发行代币），其中 Scroll 的融资额为 8000 万美元，估值为 18 亿美元，而 Linea 的母公司 Consensys 的总融资额为 7.25 亿美元，估值为 70 亿美元。虽然 Consensys 还有许多其他项目，例如 MetaMask，但可以肯定的是，Linea 拥有雄厚的资金支持。相比 zkSync 和 Starknet，它们分别以 80 亿美元的估值筹资 4.58 亿美元和 2.825 亿美元，Linea 至少是只潜力股，这要取决于整体的市场热度。STRK 在发布的几分钟后短暂达到了 500 亿美元的 FDV 峰值——超过其估值的 6 倍——ZK 以大约 47 亿美元的 FDV 发布，对于 zkSync 的 farmers 和开发者们（他们碰巧在 Starknet 黑客松上提交了一个项目）来说，这些是非常可靠的空投。尽管 zkSync 在 2024 年 3 月之前发布的 FDV 会被认为是 FUD，但大多数敬业的 farmers 仍然收获了至少价值几千美元的 ZK。出于这个原因，我认为收益耕作 Linea pre-surge 和 Scroll pre-marks 的 farmers 可以期待第 4 季度的圣诞礼物早早到来。如果你是一个后来者，将需要大量的资金支持才能赶上其他人的步伐，但如果你同时 farming 多个协议（例如，在 Ambient 上提供 WRSETH/ETH 流动性来收益耕作 Kelp、Scroll 和 Ambient），这样的投入可能是值得的。

Linea：

根据 WhalesMarket 的数据，LXP 和 LXP-L 目前的价值分别为 0.11 美元和 0.003 美元，这意味着与 LXP-L 相关的一般空投仅为 109 美元，而 LXP-L 的全部空投超过了 2.34 亿美元。

根据一项 Dune 数据显示，大多数用户拥有 1000 到 1499 个 LXP，对大多数用户来说意味着仅 137 美元的上市前价值——对于几个月之久的摩擦和点击操作来说，是非常少的。还有 Linea Voyage 测试网 NFT，其 Delta 版本目前在 Element 上的售价为 0.00187 ETH（约合 5 美元）。

如果上市前的情况可信的话，普通的 Linea farmer 只能期待获得 251 美元，扣除 gas 费后可能大约是 150 美元。我个人认为，由于 L2 空投的创伤，上市前情况被过度看跌，如果整体市场情绪转为看涨，并且 CT 对空投的态度回到 3 月前的方向，那么 LXP 应该至少值 0.50 美元。尽管如此，我仍然认为大多数人会对 Linea 感到失望，因为随着项目越来越关注 TVL，推动交易不再像以前那样有利可图。

对于获得最多可用 LXP 的用户进行相同的计算，并且已经从首期 Surge 积分计划中收获了超 20,000 美元，我们知道：

• Alpha NFT = 0.05991 ETH（约合 151 美元）
• 前 4.3% 的 LXP 持有者 = 4000 LXP（约合 440 美元）
• 前 1500 名 LXP-L 持有者 = 350 万 LXP-L（约合 1.05 万美元）
• 共计 11091 美元

我预计第 4 季度的测试网 NFT 和 LXP 将在 TGE 时更有价值，此外，我还预计在 TGE 之前的一般性活动中会分配一些可追溯 LXP。不管怎样，这对于 Surge 来说已经是一次非常不错的空投了，提供流动性的 APY 为 25%。

Scroll：

Scroll 的数据更加直接。在 WhalesMarket 市场中（交易量非常低），Scroll marks 目前的价值约为 0.27 美元，大多数持有 0-100 marks 的钱包价值为 27 美元，但这只是第一个阶段，所以我们大可预计这个数字会上升。持有 5000 marks 以上的钱包数量相当可观，占 16.9%，收益为 1350 美元以上。

此外，Scroll Canvas 要求用户通过传统的交易方式收集更多的 NFT 徽章。虽然项目已经不再为基于交易的活动提供大量的代币分配，但我很难相信徽章与空投分配没有任何关系。考虑到徽章与积分计划是分开的，它们可能充当的是积分的乘数。

总的来说，除非你是在进行 marks 发行前的收益耕作，否则我认为还有更好的地方可以存放你的资金。话虽如此，如果加密推特对空投的态度回到 3 月份前，那么空投挖矿可能是值得的。

（2）LRT（流动性再质押代币）

在前 7 大 ETH 流动性再质押协议中，到目前为止只有 2 个空投：EtherFi 和 Renzo。虽然它们的代币表现平平，分别比 TGE 下跌了 60.4% 和 79.7%，但 EtherFi 表现出了相当大的实力，巩固了自己作为必选 LRT 的地位。与此同时，Renzo 的 TVL 在 TGE 后停滞不前，几个月后才开始急剧下降。这很可能是由于 6 月份才开放提款功能，也就是说许多 farmers 在 ezETH 在公开市场上脱钩时也只能守着他们的 ezETH 钱袋子。所以，在他们 Twitter 上上演「图表犯罪」后，TGE 之后不再有新的 ETH 流入也就不足为奇了。

自从空投热潮消退后，其他主要 LRT 并没有表现出强劲的增长势头，所以我怀疑其中是否还有收益空间，尽管我在 farming Kelp 的同时也在 farming Linea 和 Scroll。

我们仍然在等待 EIGEN TGE，但是上市前的价格为 3.62 美元，大多数 farmers 的投入不会超过 400 美元，即使能额外获取 100 EIGEN。我们可以看到 Karak 和 Symbiotic 在 TGE 上抢先 EIGEN，但这些收益耕作是需要消耗大量资本的。

（3）Berachain 和 Monad

最后是我们所见过的两个最神秘和炒作力度最大的项目：Berachain 和 Monad。虽然在过去的 6 个月里，对这两者的关注度都很高，但如何进行空投挖矿还不清楚，也没有明确的主网上线日期。考虑到它们分别以 4.2069 亿美元和 2.44 亿美元的估值筹资 1.42 亿美元，这对那些获得代币分配的人来说无疑是一件好事。

我们从两个中不那么神秘的 Berachain 开始谈起，收集无数的（昂贵的）Bera NFT 以及获得独家 Discord 角色可能是最具回报性的。如果你不喜欢交易 NFT，那么你最好的选择就是定期与测试网上的所有主要 dapp（BEX、BEND、BERPS 等）进行交互。一个很好的方法就是通过 TheHoneyJar 的任务去收集徽章，尽管它们并不直接与 Berachain 关联。也就是说，测试网交互可能没有任何意（永远不要忘了 Sui）。

Monad 本质上是一个狂热的信仰，至少现在如此，唯一的收益耕作方法就是在他们的社交中获得声誉，因为没有测试网。

7、结论

是的，空投热潮消亡了，但总有一天会复活。

原文标题：《美国经济衰退如何判断？请收下这 15 个关键指标》

原文作者：Arthur Wang，动区动趋 BlockTempo

许多人观察者眼中，美国经济似乎尚未步入衰退，甚至有可能避开这一命运。例如财政部长耶伦上周末的分享上就表示：美国基本已经实现了软着陆。

不过一系列知名经济指标的警示训号也在不断拉警报，以下动区为您整理了十五个衰退相关指标，建议您可从多个角度观察和分析这些指标，以获得更全面的经济状况理解。

一、美国公债殖利率曲线倒挂

自 2022 年 7 月以来， 10 年期公债殖利率终于高于 2 年期公债殖利率，意味着历史上最久倒挂纪录在 793 天后终于解除。

但美国从 1980 年代至今，一共历经了五次经济衰退，且此前皆出现过殖利率倒挂情形，这不免让市场开始忧心，这次是否又将历史重演，例如上演 AI 大破沫？

图源：财经 M 平方

二、美国经济咨商会的领先指标

美国经济咨商会的领先经济指标（LEI）涵盖多个领域，包括制造业活动、信心指数和消费者信心。尽管该指标在 2022 年及 2023 年多数时间处于衰退区域，目前虽有回升，但仍保持在警讯水平，提示经济放缓的潜在风险。

三、非农就业数据

过去几次经济衰退中，此指标通常月增会先变负数，之后伴随失业率的迅速上升。当前失业率虽仍保持在相对低位，但如果非农就业人数出现大幅下降，那就须密切注意失业率的变化。

四、萨姆规则衰退指标

由联准会经济学家萨姆提出的这一指标指出，当失业率的三个月移动平均值超过前一年低点 0.5% 时，就表示经济处于衰退。

尽管目前该指标已达到 0.53% ，但萨姆先前认为这次可能并不一定会进入衰退，但也表示情况变得更为严峻。

五、消费者信心指数

消费者信心指数反映了消费者对经济前景的看法，低迷的消费者信心通常预示著消费支出减少，从而影响经济增长。由于消费占美国 GDP 的 70% ，经济咨商局与密西根大学发布的数据很具有参考性。

六、制造业 PMI（采购经理人指数）

PMI 指数是衡量制造业健康状况的重要指标，低于 50 的数值通常显示经济放缓。美国供应管理协会每月进行调查，涵盖新订单、生产、雇佣等多项指标，对经济状况的判断至关重要。

七、个人消费支出（PCE）

PCE 是美国经济的重要组成部分，其减少通常预示著经济衰退的风险，随著消费者支出的减少，经济增长将受到压制。

八、资本支出

企业在设备和建筑上的投资减少通常是经济放缓的早期信号，各大联储对未来资本支出的预估能够提供有关企业投资动向的线索。

观察到各联储未来资本支出处于高点，反应企业仍具备生产动能，而当资本支出下滑、客户端存货回补时，则可留意 SP 500 制造业相关板块估值或将出现修正。

九、银行贷款增长率

银行贷款的减少可能显示出企业和消费者需求的下降，这将直接影响经济活动，信贷周期的变化往往是经济进入衰退的前兆。

景气进入末升段，产能过剩的隐忧与政策紧缩压力开始影响至企业，即使看到终端需求回升，企业对于扩厂等投资支出态度转向保守，直至最终信贷周期进入衰退。

十、柯博文指数

这一指标基于重型卡车的销售量，与企业端前瞻性投资相关，能有效预测经济趋势，如果该指标显示下降，则可能意味著经济活动的放缓。

当经济状况转差时，企业将率先感受到而缩减支出与采购，因此过去 5 次循环该指数皆领先美国经济出现衰退，而当经济好转时，采购卡车则与之同步回升。

「柯博文指数」过去 40 年该指数的反转时间皆领先 SP 500 超过 1 年，为非常特别的领先指标。

十一、亚特兰大联邦储备银行 GDP 预测模型（GDPNow）

该模型结合多种经济数据来预测美国 GDP 增长，如果 GDPNow 模型预测的增长放缓，则可能预示经济衰退的风险。

十二、OECD 美国综合领先指标

指标低于 100 通常表示经济活动低于潜在水平，可能暗示经济衰退的风险，这一指标能反映全球经济的整体趋势。

OECD 美国综合领先指标

十三、芝加哥联邦储备银行全国活动指数（CFNAI）

CFNAI 通过 85 项不同的月度指标计算得出，连续几个月为负值时，可能预示著经济衰退的风险。

芝加哥联邦储备银行全国活动指数（CFNAI）

十四、费城联邦储备银行 SPF 衰退指标

这一指标基于专业预测者的调查，预测未来 GDP 负成长的概率，若该概率显著上升，可能意味著经济衰退风险的加大。

费城联邦储备银行 SPF 衰退指标

十五、独栋新屋市场指数（HMI）和营建许可数据

这些指标直接关联到房地产市场，若指数下降，则可能反映消费者信心的减弱及未来经济衰退的可能性。

独栋新屋市场指数（HMI）

原文作者 | Mike Neuder（以太坊基金会研究员）

编译｜Odaily星球日报（）

译者｜Azuma（）

编者按：本文系以太坊基金会研究员 Mike Neuder 今日所发布的一篇个人观点向文章，文章主要对以太坊的定位、路线图、价值捕获等等进行了再梳理。

根据 Neuder 个人的说法，本文虽仅代表其个人观点，但成文过程中却得到了包括 Vitalik 在内多位以太坊生态“大脑”的评论支持，在以太坊争议漫天的当下，本文或许有助于帮助市场进一步理解以太坊的运营思路及发展脉络。

1. 以太坊的本质：产权

以太坊本质上是一个关于产权的协议。以太坊协议创建了一种数字形式、自我托管、无需许可的资产，其价值可以全球传输，且无法被没收或审查。以太坊对去中心化的坚定追求正是为了实现这一目标，任何对去中心化的妥协都可能成为没收或审查的可趁之机，从而在根本上限制这一产权系统的有效性。

这一论点的三大基本支柱为：

• 区块链与传统金融最大的区别在于产权，即用户在价值的存储和传输方面拥有不可剥夺的权利；

• 在中心化的区块链之上，某些强大实体可影响链的结果。

• 产权系统中所存储的价值，与该系统产权的可信度直接相关。

综合来看，一个可能（并且将会）受到集权审查方胁迫的中心化系统无法提供与去中心化系统相同的产权效果，因此其价值也较低。有一种普遍的误解认为，以太坊的去中心化只在“第三次世界大战”或“后美元时代”才有价值，但这其实是错误的 —— 去中心化在当下就至关重要。

区块链的攻击模型不仅要考虑那些想要撤销交易最终性的对手，还必须考虑到那些更微妙的行为者，他们试图在不彻底破坏系统的情况下控制经济结果。这种攻击行为体现在多个方面，包括胁迫验证节点的行为（参见纽约联邦储备银行的最新员工报告），以及对链上活动实施严格的 KYC/AML 要求（参见 Blackrock 的 BUIDL 基金详情）。

Solana 所宣称的目标是实现“全球最佳、最无需许可、最易访问的金融市场”以及“任何人无需许可即可访问的全球共享状态”，但如果没有明确的策略来维护其区块生产的可信中立，这一目标就无法实现。如果无法做到这一点，该链最终可能只会成为一个受监管但透明的金融传输层 —— 可能受到政府的审查限制。这一前景似乎远不如以“抗审查”和“自托管”为核心的产权系统那般有吸引力、影响力及价值。

除了验证节点集之外，以太坊还有效地去中心化了生态系统的许多其他部分，包括（i）基于众筹和 PoW 挖矿的 ETH 早期分配；（ii）去中心化的质押分配；（iii）L2 上有意义的活动和交易量；（iv）持续改善的客户多样性 …… 以太坊在“人力”层面的去中心化举措也令人印象深刻 —— 该网络由全球各地的个人和团队公开构建，允许许多人贡献和投资协议的未来。这种价值、权力和智力的真正去中心化极难复制。此外，由于大部分技术是在开源和公共领域环境中研究和开发的，因此以太坊也可以继承一些专注于执行扩展的生态系统的优势。技术可以商品化，而以太坊的去中心化则不能。

然而值得注意的是，决定这些生态系统结果的是市场而不是价值观。如果在 L1 执行、用户体验和价值累积等方面，去中心化的边际成本过高，那么去中心化程度最高的区块链的价值可能也会降低。Solana、Monad、BSC、Tron 的看涨逻辑是，这些区块链可以用较低程度的去中心化为大多数用户和应用程序提供相对足够的产权效用。

我倾向于认为，从中期来看，、资产扣押、KYC/AML、节点胁迫等行为将使人们开始质疑中心化系统的稳健性，并可能导致此类系统的市场被限制在单一司法管辖区。在一个多极化的世界中，国家之间缺乏信任，并试图通过资本控制和金融监控来规范和监视他们的公民，全球经济活动似乎不太可能自然地通过单一系统进行，但以太坊对可信中立有着独特的主张，ETH 是从这种可信中立中获取价值的资产，它也是该系统中真正无需许可的价值存储的首选。

相比之下，中心化机构所发行的美元稳定币并不为持有者提供任何产权保证，正如 Eigenlayer 创始人 Sreeram 所说，任何 USDxxx 的持有者都可能面临被 Circle 或 Tether 任意“”的风险 —— 你无法在有着对手方风险的情况下真正拥有可编程的货币。我希望 ETH 和用 ETH 抵押的稳定币及衍生品能够成为保护数字财产主权的默认选项。

2. 以太坊和 Rollups

以太坊的中立性和抗审查特性使其成为结算、存储和表达价值的最佳场所。然而，仅靠 L1 的结算并不能完整地描述以太坊以 Rollups 为中心的路线图之目标。以太坊还充当着 Rollups 的结算和数据可用性层。

我会将 Rollups（以及它们对应的 Rollup 平台，如 Optimism Superchain 和 Arbitrum Orbit）视为一个个独立的领地。每个领地都将竞争着为用户提供他们想要的东西 —— 快速的交易、低廉的费用、简单的上链流程等等，但这是以牺牲一定的去中心化为代价的。

我之所以将其称为领地，是因为就当前看来，负责创建和扩展生态系统的 Rollups 团队都将继续在各自的领域拥有巨大的影响力，但这似乎是可以接受的。Rollups 的意义就在于它们做出了以太坊 L1 所不愿意做出的权衡，如果 Rollups 都需要像以太坊那样去中心化，那么最初又为何要建立这种共生关系？Rollups 依赖着以太坊所提供的安全性和去中心化，而以太坊则依赖着 Rollups 来扩展生态系统内的经济活动。

这里有一个重要的前提是，Rollups 必须达到 Stage 2 的状态，即升级桥接合约的规则极为健全，且为桥接资产提供清晰的退出路径。然而需要注意的是，Stage 2 并没有强调（i）Rollups 排序器的去中心化程度；（ii）Rollups 活动产生的费用和 MEV（矿工可提取价值）的去向；（iii）Rollups 生态系统之间的互操作性。

Stage 2 为 Rollups 如何利用以太坊的安全性和去中心化设定了一个标准，而对 Rollup 设计的其他维度则没有太多规定。我不会介入关于 Rollups 如何或何时实施排序器去中心化的辩论（尽管我通常同意  的观点 —— 我看不到它们这样做的动机）。尽管如此，我仍同意  的观点，这不应该是最优先考虑的问题。我认为 Rollups 目前最重要的任务是（i）通过实现 Stage 2 来继承以太坊的安全性；（ii）通过拥有一个透明且高效的强制包含机制（不像当前这样存在时间延迟）来继承以太坊的抗审查特性。在我看来，这些才是关键要素，它们都回到了以太坊可为 L1 和 L2 资产提供最健全的产权系统的主题之上。

（2.1）以太坊的数据可用性（DA）

Rollups 设计的一个关键要素是发布交易数据的位置（即选用哪种 DA 服务）。实际上，我们可以看到一些新的项目已经从一开始就使用替代性的数据可用性层（alt-DA）。

我不支持部分社区成员试图使用社会压力或强制手段迫使项目使用以太坊数据可用性层（DA）的做法，这种做法无论如何也是不可持续的。相反，我们应该去审视以太坊的 DA 服务可以提供哪些独特优势，并考虑潜在的网络效应。使用以太坊 DA 的主要优势就是可继承以太坊的产权效用和抗审查性（我听起来是不是像一台复读机……）。我喜欢将此特性形容为可实现 Rollup 资产的“自由流动”。作为一个链上用户，如果我知道我的资产不会被没收，且我可享有相同级别的自托管保障，那么我将很乐意在去中心化程度略低于以太坊的 Rollup 上进行大部分的日常金融活动。基于这一点，让我们来思考以下场景：

• 场景设计：对于一个通过标准智能合约桥将 ETH 桥接到 L2 的用户，他们在什么情况下可以通过该桥将资金撤回到 L1 上的不同地址？

L2 的逃生能力取决于 L2 发布数据的位置。

• 如果该 L2 是一个基于以太坊 DA 的 Rollup，且会将交易数据发布到以太坊的 Blob 中，那么用户将可以无条件使用“逃生”机制。因为桥接合约上的每一笔状态更新背后的数据都提交到了以太坊的 Blob 中，这可以保证 Rollups 用户能够去证明提款的有效性，并可利用 L1 进行交易打包（他们始终保留着对 L2 资产的主权）。

• 如果该 L2 选择了交易数据发布到其他的 DA 决绝方案，那么“逃生”机制将只有在 Rollups 活跃时才可用。通过将 L2 的交易数据发布到不同的链上，桥接合约在以太坊上的状态更新需要与 alt-DA 链上交易数据的可用性相关联。换句话说，如果有人在未向 alt-DA 链上发布交易数据的情况下，将无效的状态根发布到了桥接合约上（通常称为“数据扣留攻击”），那么 L2 用户就无法证明他们的提款是有效的，因此也无法将 ETH 撤回到 L1（他们将失去对 L2 资产的主权）。

值得注意的是，第二种结果将要求 L2 永久停止产生区块，以便在标准桥接合约上扣押所有资产，这种程度的干预相当极端。基于以上场景预设，我们可以得出一个简单的结论 —— 只有达到了 Stage 2 且会将交易数据发布至 Blob 的以太坊 Rollups 才能为桥接到 L2 的资产提供相同级别的产权保护。

上述场景凸显了以太坊 DA 服务的第一个网络效应（也是我认为的最佳效应）：一个将数据发布至以太坊 DA 的 Rollup 可以从其他也这么做了的 Rollups 处受益，因为所有链上的资产将共享同等的信任假设。Sreeram 将此称为“” —— 我喜欢这个名字，虽然从用户的角度来看，这一点的价值尚不明晰。我们仍然处于 L2 采用的极早期阶段，对这一点进行过多推测似乎并太大必要。当前更重要的事情或许是，要确保 Rollups 没有立即使用外部 DA 服务的动机。通过 PeerDAS 和 Danksharding 来扩展以太坊 DA 性能的目标与为 Rollup 提供大量 Blob 的愿景高度一致，这是一个很简单的决定。

在未来，我们可以想象以太坊 DA 会产生其他网络效应。比如，在可实时证明交易有效性和预共识（preconfs）的场景下，使用以太坊 DA 的 Rollups 可能拥有更好的跨链用户体验、更多的流动性和更多的用户。这些论点可能有些过于未来主义，以至于许多人无法对此抱有坚定信念。

只有当我们真正将 DA 费用视为 ETH 资产价值的核心组成部分时，DA 的网络效应才会变得至关重要。让我们更深入地探讨一下这个问题。

（2.2）ETH 的价值捕获 

到目前为止，我们还没有讨论费用以及它们如何为以太坊（ETH）这一资产带来价值，尽管这是过去几周的主要话题。在本文的结构中，我认为这一点的重要性上排在（1）以太坊作为结算层的产权效用和抗审查特性，以及（2）以太坊作为 DA 层向 Rollups 扩展安全性和去中心化能力之后。话虽如此，我们仍有必要去思考更“直接”的 ETH 增值形式。

就个人而言，我在 DA 费用相关话题上最认同 Dankrad Feist（另一位以太坊基金会研究员）在近期 AMA 上的观点：

“我不相信来自 Blob 的费用将是以太坊最佳的价值捕获机制。数据可用性市场太不稳定 —— 虽然以太坊提供了最好的安全性，但获得‘足够接近’的东西太容易了，这永远不会是提取价值的好方法。”

从根本上说，我不认为以太坊 DA 会具有多么强的用户粘性。上述提到的网络效应并没有足够强大到能够持续要求 L2 去支付较高的 Blob 费用，但我认为这并不是一个问题。通过为 Rollups 提供廉价的 DA 服务，以太坊鼓励它们构建和发展以太坊生态系统中的经济活动量。因此，寻求通过提高 Blob 定价来驱动短期销毁率的提议似乎完全是错误的方向（在这里再次同意 Dankrad 的观点）。Francesco（以太坊基金会研究员）在最近的 AMA 上对此也有很棒的发言，概述了在拟议的 DA 扩展下能够进行多少笔 L2 交易。

ETH 的另一个价值积累来源是 L1 层面执行费用的销毁。Max Resnick（以太坊基金会研究员）和同事们已经开始了一场宣传运动，希望将所有 DeFi 的执行带回 L1；与此同时 Justin Drake（以太坊基金会研究员）认为 L1 层面的执行“没有未来”；我的观点介于两人之间。在此我想再次引用 Dankrad 的表述。

“以太坊 L1 将成为所有这些子域之间交叉点，许多非常有价值的活动将继续在它上面发生，这将产生有价值的费用。（为了实现这一点，将需要一定程度的 L1 扩容。）” 

看起来有价值的活动总是会在以太坊之上发生，创建一个可促进大量 L2 经济活动的平台也将推动底层链的使用。因此，有必要对 L1 执行层进行扩容，以促进这些活动的增长，但我认为这一事项的紧迫性比“维持和改善以太坊作为结算层和 DA 层的属性”要低。这里再次凸显了我的核心观点，即以太坊应该在其平台内（包括 Rollups）最大化经济活动，ETH 应该定位为一个真正无需许可的价值存储媒介，而不仅仅是一种生息资产。

对 ETH 价值存储属性的聚焦自然而然地会引出了一个问题：“我为什么不选择 BTC 呢？”

我将以简短的回答结束这个问题。

3. 关于比特币

关于比特币（BTC）有很多值得探讨的话题，尤其是当它在 ordinals、runes、Rrollups、BitVM 等领域重新激活了研究与开发生态之后，但本文并不打算深入这些细节，我也不是讨论这些话题的合适人选。尽管如此，我会指出几个与上文提到的以太坊愿景密切相关的关键点。

首先是关于比特币 2100 万枚固定供应上限的问题。这一主动创造数字稀缺性的革命性理念极为强大，使比特币成为全球最有价值的资产之一（截至 2024 年 9 月，市值达到一万亿美元，排名第十）。然而，我认为 2100 万的上限承诺是比特币系统的一个致命缺陷，因为我认为比特币的分叉选择规则在区块奖励逐渐减少的情况下本质上“不够稳定”。市场对于这一观点的常见回应是，手续费收入将会变得足够高，以激励诚实的挖矿行为，但我并不认同这一观点。

下图展示了过去六年比特币网络的手续费波动情况。我不相信在这样不稳定的收入流下，挖矿主体依旧能够保持盈利。以 2021 年中至 2023 年中的两年为例，比特币网络的手续费一直低于每个区块 1 BTC。更乐观的一种假设情况，大部分 BTC 都将被 ETF 发行方持有，他们可能会选择补贴挖矿行为，并通过资产管理业务模式继续赚取费用，但这显然并不是密码朋克精神所期待的结果。此外，认为费用收入将激励挖矿的观点似乎与“买入并持有（buy hodl）”的主流观念相冲突。如果每个人都只是持有，那么费用从何而来？

其次是关于比特币可能自我颠覆成为结算层和数据可用性（DA）层的问题。我所听到的关于解决比特币费用来源问题最可行的答案就是，比特币可成为 L2（付费方）的结算层和数据可用性层。这在理论上是可行的，与以太坊正在走的路径很相似，但却存在两个显著差异。

• 以太坊网络的核心安全模型并不依赖于结算和 DA 所产生的费用，这得益于以太坊的发行机制。我在上文中甚至提到，我不认为 DA 费用是 ETH 价值的关键组成部分。对于比特币而言，持续产生费用将是一个生存的必要条件，这似乎形成了一个奇怪的循环：“L1 的安全性依赖于 L2 支付的费用，而 L2 又依赖于 L1 的安全性。”

• 比特币既没有扩容路线图，也没有升级网络的标准做法。这既是优势也是劣势。虽然稳定性和可预测性是比特币系统的核心特性，但它们也可能阻碍比特币转型成为结算层和 DA 层的能力。这似乎是一个典型的创新者困境，因为系统可能因为过于庞大和成功而难以进行大规模的改进，比如添加 OP_CAT 和增加区块大小，而这些改进对于为 L2 提供必要的资源以实现有意义的扩容是有必要的。

我很乐于在这些观点上被证明存在谬误，因为我对比特币生态系统的了解相对有限，上述观点只是基于我目前的理解。

关于比特币的讨论还有很多，但我就点到为止了。BTC 有充分的理由被视为数字黄金 —— 一种非常有价值但相对静态的资产。我相信，ETH 将拥有一个更加动态的未来，它将作为一个抗审查、可编程的价值存储，通过提供无需许可的结算、DA 和执行，支撑起一个更庞大的数字经济体系。

结语

以太坊坚定地致力于去中心化，其目标是为链上经济打造一个最安全、最抗审查的基础平台。以 Rollups 为核心的发展蓝图旨在扩展平台的经济活动，同时不牺牲结算层的关键特性。作为 DA 层，以太坊可为 Rollups 提供一种成本低廉且高度去信任的解决方案，使它们能够在不牺牲用户资产主权的前提下，通过在一定程度上降低去中心化来吸引更多用户。

我赞同 Myles Oneil 的观点，即不论价值捕获的具体机制如何变化，随着生态系统内经济活动的增多，ETH 的价值都将随之增长 —— 因此，目前就优化价值捕获进行讨论还为时尚早。最后，尽管我认为保持结算属性和扩展数据可用性是路线图中最重要的特性，但同时也认同应该并行推进 L1 执行层面的扩容，这需要建立在整个领域的技术和创新之上。

从根本上讲，我认为 ETH 的价值主要源自其可作为全球性的、无需许可的价值存储媒介，而我们所讨论的价值积累故事，虽然与生态系统的扩展息息相关，但长期的用户和开发者增长应优先于对代币机制的短期关注。以 Rollups 为中心的发展蓝图非常合理：首先是结算，其次是 DA，最后再是 L1 层面的执行 —— 就按照这个顺序推进。