月度归档：6 月 2024

作者：Jennifer Obem；来源：字节元 CKB

本文是 Messari 撰写的英文报告《Understanding Nervos Network (CKB): A Comprehensive Overview》的中文翻译版。本译文仅供参考，不具有法律效力。如有任何歧义，请以英文原文为准。我们已尽最大努力确保翻译的准确性，但不对因翻译可能造成的任何错误或遗漏承担责任。本报告的所有权利（包括但不限于版权、商标权和其他知识产权）均归 Messari 所有。本中文译文的发布已获得 Messari 的授权。在阅读、使用或传播本译文时，请遵守与原英文版相同的使用条款和限制。

摘要

• Nervos Network 在比特币的核心技术基础上进行了扩展，通过可扩展的一层区块链为比特币 Layer 2 (L2) 提供支持。

• 为了改善比特币的编程限制，Nervos Network 采用了一个定制的模型（Cell 模型）进行状态存储，以及定制的虚拟机（CKB-VM）来执行交易。

• Nervos 通过 RGB++ 扩展了比特币的可用性，RGB++ 是一个基于原始 RGB 协议的资产发行协议，旨在将 CKB 定位为比特币的执行层和数据可用层。

• 自 RGB++ 协议在 CKB 主网推出以来，CKB 网络的交易活动重新活跃起来，4月份新增了近40万个地址，环比3月增长了181%。

• 将支付通道网络集成到闪电网络的工作正在进行中，这将使 CKB 更具可扩展性，并适用于各种区块链应用。

背景

作为最大的加密货币，比特币不断获得采用和认可。然而，它的成功也暴露出一些限制和挑战，特别是在可扩展性方面。例如，比特币区块链在 Segwit 升级之后，将区块大小限制在 4 MB 以内，这限制了在给定时间内能处理的交易数量。随着网络的增长，这种限制导致了更长的确认时间和更高的交易费用，使得比特币在处理大规模交易量时效率下降。与其他区块链相比，除了价值转移，比特币的脚本语言目前还缺乏开发复杂智能合约所需的灵活性和表现力。

为了解决这些限制，人们提出了多种 Layer 2 (L2) 解决方案，如支付通道、侧链和 Rollup。它们大多旨在通过在链下处理交易来扩展比特币，试图在不影响基础层安全性的情况下提高交易吞吐量。例如，闪电网络创建了一个二层支付通道网络，允许近乎即时的小额支付。另一种方法是侧链 — — 与比特币主链相连的独立区块链，拥有更大的脚本可能性和更快的交易。然而，这些解决方案往往有所取舍，如增加了复杂性、信任假设和潜在的安全漏洞。

Nervos Network 是比特币可扩展性解决方案之一，它采用了更原生的方式，修改了支撑比特币的 UTXO 模型。它改进了 RGB 协议，在无需跨链桥的情况下为比特币提供图灵完备的合约能力。Nervos Network 由 Terry Tai、Kevin Wang、Cipher Wang 和 Daniel Lv 于 2018 年第一季度立项，是一个旨在提高可扩展性的 Layer 1 区块链。为了推动网络的开发，项目团队从种子轮、私募轮和公募中筹集了超过 1 亿美元的资金。2019 年 11 月，Nervos Network 的 Layer 1 区块链 — — Common Knowledge Base（共同知识库，简称 CKB）上线。2024 年 2 月，由 Nervos 联合创始人 Cipher Wang 领导的 CELL Studio 推出了比特币一层资产发行协议 RGB++。受 RGB 协议的启发，RGB++ 协议使用 CKB 作为数据可用性和执行层，为比特币实现了智能合约能力和资产发行。自 2024 年 4 月 RGB++ 上线主网以来，利用 RGB++ 在比特币上发行资产的项目数量不断增加。截至 2024 年 6 月，现有的 15+ 个生态项目使 CKB 的链上活动重新活跃起来。

技术

Nervos Network 采用分层架构，包括一个可通过支付通道和 RGB++ 进行扩展的 L1 区块链（Common Knowledge Base，简称 CKB）。Cell 模型是比特币 UTXO 记账模型的改进版，CKB-VM 是一种定制虚拟机，它们支持了网络的分层设计。CKB-VM 为在网络上发起交易或构建应用提供了灵活的执行环境。这种设计可以让网络通过在每一层运行专用组件来进行垂直扩展，类似于模块化区块链。

Common Knowledge Base

CKB 是 Nervos Network 的底层 L1 区块链，其运行方式与比特币类似，采用工作量证明（PoW）共识机制。它使用比特币算法的升级版 NC-MAX，通过加快交易确认时间和降低孤块率来提高网络效率和响应速度。比特币以 10 分钟的区块间隔为目标，大约每两周调整一次挖矿难度。而 CKB 会根据网络活动的变化动态调整区块间隔（大约每四小时一次），从而优化性能。

CKB 使用了 Eaglesong 函数来确保网络的安全，这是一种 ASIC 中立的定制型哈希函数，可替代广泛使用的 SHA256 哈希函数。Eaglesong 是一种海绵函数，对多个加密元素进行了优化，可提供与其他工作量证明（PoW）哈希函数同等级别的安全性，同时专门为 Nervos Network 量身定制。

Cell 模型

Cell 模型是 CKB 数据结构的核心，可以在链上存储和验证任何数据。比特币原始的脚本语言和 UTXO 模型限制了其执行智能合约所需的复杂计算的能力。相比之下，CKB 对 UTXO 模型进行了一般化处理，允许更灵活的数据存储和验证。与使用单一脚本验证交易的比特币不同，CKB 在其 Cell 模型中引入了双脚本：

• Lock Script（锁定脚本）确保只有授权用户可以访问和使用 Cell 中的内容，与比特币类似。

• Type Script（类型脚本）是可选的脚本，用于设定在未来交易中如何使用或更改 Cell 的规则。

与比特币的有限选项相比，这一系统使 CKB 能够支持更多的功能，使其更适合各种应用。CKB 中的每个 Cell 都是一个可编程 Cell ，可以保存不同的数据类型，如代币、智能合约和特定的应用状态。它还可以运行复杂的类似于图灵完备语言中的脚本。Cell 独立运行，这意味着它们可以在不影响区块链其他部分的情况下进行更新或引用，通过并行的方式提高可扩展性。

CKB-VM

CKB-VM 是 CKB 的执行引擎，用于运行智能合约和去中心化应用程序。该虚拟机使用 RISC-V 指令集，这是一种灵活、简单的开源硬件架构集（ISA），支持多种编程语言，包括 C 和 Rust 等流行语言。这种广泛的兼容性使 CKB-VM 有别于通常仅限于特定语言的其他区块链的虚拟机，向更广泛的开发者社区开放。CKB 网络还支持 JavaScript、Rust、Go 和 Java 等主流语言的 SDK，方便开发者使用熟悉的工具进行开发。这使得开发人员更容易使用熟悉的编程语言创建复杂的去中心化应用。

此外，CKB-VM 的架构提供了可预测的 gas 费用、安全的执行以及与 Cell 模型的高效集成，有助于有效管理状态和验证交易。可预测的 gas 费用模型避免了意外费用，提升了用户体验，并简化了合约开发。

RGB++ 协议

CKB 利用 RGB++ 协议扩展比特币，该协议是一种资产发行标准，可在 CKB 上扩展比特币的功能。RGB++ 协议可实现复杂的智能合约和资产管理操作，而这在比特币网络上通常是不可能实现的。最初的 RGB 协议是一个 L2 解决方案，目的是在不改变比特币主网的情况下，为比特币实现智能合约和资产发行。它通过将资产绑定到特定的比特币 UTXO，使这些资产可以随着 UTXO 本身的转移而转移。RGB 协议主要依赖客户端验证，交易在链下处理和验证，从而减少了比特币网络的负载。然而，这种方法也有局限性，比如数据可用性方面的潜在问题 — — 由于数据不存储在链上，因此在需要时可能无法随时访问。此外，对客户端验证的依赖增加了复杂性，可能会影响用户体验。

Nervos Network 通过 RGB++ 协议解决了这些限制，该协议通过使用 CKB 作为比特币的数据可用性和执行层，扩展并增强了原始 RGB 协议背后的原理。RGB++ 通过同构绑定技术，将比特币 UTXO 映射到 CKB 的 Cell 上，实现了与 CKB 图灵完备智能合约的无缝集成。这是通过利用 CKB 的分层架构和 Cell 模型实现的，允许比特币资产与 CKB 上的 dApp 进行交互。通过使用 RGB++，CKB 可以为比特币执行更复杂的智能合约，而这在最初的 RGB 协议中是不可能实现的。RGB++ 还引入了关键交易元素的链上验证，提高了安全性和数据可用性。此外，RGB++ 协议还能实现交易折叠、共享状态的无主合约以及非交互式转账，且无需跨链桥即可实现比特币的跨链转移。

支付通道

作为底层公链，CKB 可以通过支付通道进行扩展，比如 Polycrypt 开发的支付通道框架 Perun。通过在链下处理交易和链上结算，这些支付通道可以支持从小额支付到支付网关等多种应用，从而提高 CKB 的性能。Perun 利用了 CKB 的 Cell 模型，其中 Cell 携带了 capacity、Lock Script、Type Script 和数据来管理通道的状态。通道的其中一个实现（PerunLockScript）可以管理通道实时 Cell 的访问权限，而另一个实现（PerunTypeScript）可以处理状态转换的验证逻辑。从通道获得资金到关闭，这些转换都是自动管理的。截至发稿时，Perun 仍在测试中，尚未在 CKB 主网上线。Nervos 核心开发人员还在努力将 CKB 连接到比特币的闪电网络，使用户能够在不依赖第三方的情况下交换 BTC 和 CKB。

代币经济学

Nervos Network 的原生代币 CKByte（CKB）在维护网络安全和激励有效存储方面发挥着重要作用。CKB在网络中的主要作用包括：

• 授予代币持有者数据存储权。

• 作为链上交易的手续费。

• 作为区块奖励发放给矿工，以确保网络安全。

此外，CKB 代币有三个来源：（1）创世区块；（2）基础发行；（3）二级发行。

创世区块

2019 年 11 月主网启动时，创世区块铸造了 336 亿枚 CKB 代币，其中 84 亿枚 CKB 代币（占初始发行的 25%）被立即销毁。在销毁的这84 亿枚 CKB 中，50.4 亿枚代币被用于链上存储（”占用链上空间”），剩余的 33.6 亿枚代币处于流动状态（”流动性”）。对这些被销毁的代币进行相应的状态分配，目的是为了让矿工在最初时至少能获得二级发行的 15%，而国库基金至少能获得 10%。值得注意的是，目前分配给的国库基金的 CKB 代币全部被销毁，只有通过网络硬分叉才能更改此设定。

创世区块中的 CKB 分配如下：

• 公募（~21.50%）：创世区块的最大部分在 2018 年提供给了公募投资者，并在 2019 年 11 月主网启动时全部释放。

• 生态基金（17.00%）：生态基金将支持 Nervos 生态系统内的第三方开发者。在创世区块的计划中，这笔拨款的 3% 主网启动时已经到位，其余部分将在两年内发放，到 2022 年 12 月结束。

• 团队（15%）：预留给项目团队，在 2022 年 5 月结束四年的锁定期。

• 私募（14%）：于 2018 年 7 月提供给私募投资者。其中 66.60% 在主网启动时释放，其余部分在 2020 年结束两年的锁定期。

• 合作伙伴（5%）：这笔拨款是为帮助建立 Nervos Network 的战略合作伙伴预留的，锁定期是四年。

• 测试网奖励（0.5%）：这些奖励在主网启动时全部分配给测试网和漏洞赏金计划的参与者。

• 销毁（25%）：在创世区块中，这部分直接销毁，以保证矿工和国库基金持续获得二级发行。

基础发行

CKB 基础发行（一级发行）的目标是在网络的早期发展阶段提升网络的安全性。每个 Epoch 的 CKB 基础发行量固定，全部奖励给矿工，奖励他们处理网络上的交易。基础发行的上限为 336 亿枚 CKB 代币，并遵循与比特币类似的通胀时间表，即每四年减半一次，直至达到供应量的上限。2023 年 11 月，CKB 经历了首次减半事件，基础发行的年发行量从 42 亿枚 CKB 降至 21 亿枚。

二级发行

CKB 通过两种方法管理状态爆炸。首先，要在链上存储数据，用户必须锁定 CKB 代币。CKB 并不直接向锁定 CKB 代币的用户收取费用来支付状态租金，而是通过一种称为二级发行的通胀机制间接收取费用。每年，13.44 亿枚 CKB 代币通过二级发行被铸造出来，并分配给矿工、Nervos DAO 储户以及国库基金。因此，二级发行针对存储数据的用户引入了通货膨胀，因为锁定的 CKB 代币会自动面临价值稀释，这是支付状态租金的一种间接方式。截至写文，已有超过 6 亿枚 CKB 代币作为状态租金分配给了矿工，约 11.5 亿枚 CKB 代币奖励给 Nervos DAO 储户，分配给国库基金的超过 42.7 亿枚 CKB 代币被直接销毁。

Nervos DAO

通过 Nervos DAO，CKB 代币持有者可以原生地避免被二级发行所稀释。通过将持有的 CKB 代币锁定到 Nervos DAO 智能合约中，用户可以从二级发行中获得代币奖励，确保其持有的代币免受通货膨胀的影响。Nervos DAO 储户获得的收益率与二级发行的通胀率相同，随着总供应量的增加，APR 也会继续下降。用户可以随时往 Nervos DAO 存款，最低金额为 102 CKB，但取款只能在 30 天存款周期结束后才能进行。

截至写文，已有 92 亿枚 CKB 代币存入 Nervos DAO。CKB 的存入流通比为 20.84%，在过去两年中一直呈下降趋势。这种下降趋势可能是因为 CKB 上的未花费 Cell 数量不断增加。

网络活动

在过去的一年里，CKB 网络持续活跃。截至目前，CKB 的日均交易量为 43,600 笔。与 2023 年第四季度的日均 20,800 笔相比，增长了 110%。在新增地址方面，4 月份的链上活动明显增加。4 月份创建了 387,600 个新地址，与 3 月份相比，环比增长了 181%。

自 4 月份以来，CKB 上的 Cell 活动一直在稳步增加，部分原因是 RGB++ 协议的推出。Cell 活动分为未花费 Cell 和已花费 Cell。未花费 Cell 可用于未来的交易、智能合约执行和数据存储，反映了网络活动和采用率的提高。已花费 Cell 虽然不再用作交易输入，但仍包含可访问和引用的有价值数据，有助于区块链的历史和数据可追溯性。截至 2024 年 5 月 15 日，共有 170 万个未花费 Cell ，与第一季度末相比增长了 13%。至于已花费 Cell ，截至发稿时，CKB 上共有 5760 万个已花费 Cell 。

自 RGB++ 协议于 2024 年 4 月 3 日上线以来，已有超过 13,200 笔交易和 4,400 个独立地址使用该协议。整个 5 月和 6 月的网络活动呈下降趋势，但利用 RGB++ 的更多生态项目应该有助于扭转这一趋势。

安全性与去中心化

作为 PoW 网络，矿工通过解决加密难题来验证交易并向区块链添加新区块，从而确保 CKB 的安全。每挖出一个区块，矿工就能获得该区块的全部 “基础发行” 奖励和部分 “二级发行” 奖励。矿工还可以从处理网络交易的交易费中获得提案奖励或提交奖励。为了在不降低性能的情况下管理网络活动的变化，CKB 定制的 NC-MAX 共识协议大约每四个小时根据网络的孤块率调整一次挖矿难度。这样，网络可以优化出块时间，同时降低区块重组的可能性，因为区块重组可能会破坏网络的稳定性。

算力是对 PoW 区块链矿工基础计算能力的衡量标准。因此，算力代表着 CKB 网络的安全性。2024 年，CKB 全网算力不断刷新历史新高。4 月 27 日，CKB 的全网算力达到 397.5 PH/s，是 CKB 网络有史以来的最高算力值。算力上升的部分原因是 Binance 于 2024 年 4 月 18 日开启了 CKB 矿池。与算力类似，2024 年的平均挖矿难度也创下了历史新高（4 月 21 日该值为 3.96E）。

生态系统

Nervos Network 继续通过资金、基础设施和工具支持来促进生态系统的发展。在 2019 年 11 月主网上线时，约 57 亿 CKB（占创世区块 CKB 分配额的 17% — 写文时为 6240 万美元）被预留用于生态基金。多年来，生态基金已为多个生态发展计划提供了种子资金，以推动网络的发展计划。其中之一是 CKB Eco Fund（前身为 InNervation），该生态基金专注于孵化和投资使用 RGB++ 连接 CKB 和比特币的早期和种子轮项目。CKB Eco Fund 支持生态项目建设关键的基础设施和跨领域的去中心化应用，包括 DeFi、游戏、工具、NFT 市场等。2024 年 1 月，CKB Eco Fund 推出了 BTCKB 计划，旨在通过 PoW 共识机制和 UTXO 模型加强比特币和 CKB 区块链之间的集成。BTCKB 计划引入新的智能合约功能，将 BTC、Taproot Assets 和 RGB++ 资产纳入到 CKB 区块链中，从而增强比特币区块链的功能。作为该计划的一部分，CKB Eco Fund 还孵化了 CELL Studio，这是一家由 Nervos 联合创始人 Cipher Wang 领导的区块链软件公司，也是 BTCKB 计划的牵头者。CELL Studio 开发基础设施和应用程序，以增强和扩展 Nervos 生态系统，它与 ConsenSys 为以太坊开发 Infura 和 MetaMask 等基础工具的方式类似。截至目前，CELL studio 开发的知名生态系统工具包括：

• CoTA：CKB 上 fungible 和 non-fungible token 的聚合协议。

• ForceBridge：连接 CKB 和其他区块链网络的跨链互操作性协议，目前支持以太坊和 BNB 智能链。

• Spore：由 CKB 支持的链上数码物（DOBs）协议。

自 2024 年 4 月 RGB++ 主网上线以来，已经有超过 15 个现有生态项目利用该协议进行资产发行。值得重视的生态项目包括：

• UTXO Stack：基于 RGB++ 协议的比特币 L2 “OP Stack”。

• JoyID：非托管钱包，利用生物识别技术进行用户身份验证，支持多个网络，包括以太坊、比特币和 RGB++ 资产。

• HueHub：去中心化交易平台和 launchpad，支持比特币上的 RGB++ 资产。

• Stable++：去中心化的稳定币协议，支持 CKB 和 BTC。

• World3: 基于 RGB++ 协议和 DOB 的自主世界游戏。

• Nervape：基于比特币的多链可组合数码物，其 “基础资产” 在比特币上发行，“附属资产” 在 CKB 上发行。

• Haste：RGB++ 资产管理解决方案。

• d.id：比特币生态的去中心化身份协议。

CELL Studio 发布的 RGB++ 开发路线图强调了 2024 年内要完成的重要计划包括：

• 发布一个跨 UTXO 链发行 RGB++ 资产的跨链协议。

• 通过 RGB++ 协议将 Atomicals、Orderals 和其它基于 UTXO 的资产无桥跨链到 CKB。

• 提出并实施支持多网络的 RGB++ 扩展解决方案。

• 将 RGB++ 与 CKB 闪电网络连接起来。

作为 BTCKB 计划的一部分，CKB Eco Fund 还打算推出连接 BTC 和 CKB 的跨链桥和基于 UTXO 的 DEX。此外，还会利用 RGB++ 协议为 CKB 开发了一个支付通道网络，相关的概念验证已完成。该支付通道网络将连接到闪电网络，使 CKB 更具可扩展性，适合各种区块链应用。

竞品分析

作为比特币 L2，Nervos Network 扩展比特币的方法主要是通过 RGB++ 协议来增强比特币的功能。像 Stacks 这样的竞品提供了定制的执行环境和编程语言，而 Rootstock 则对两条链之间的交易进行挂钩。相比之下，Nervos 的目标是在不增加复杂性或损害去中心化的情况下增强原生的比特币体验。借助 RGB++ 协议，CKB 可以为比特币提供与比特币原始 UTXO 模型紧密结合的智能合约执行环境。这种设计可能会为 Nervos Network 带来优势，吸引那些对偏离比特币核心理念 —— 去中心化和安全性 — — 的解决方案持怀疑态度的用户

与闪电网络这样的扩展解决方案相比，CKB 的智能合约提供了更广泛的功能，可为开发者在比特币上构建更复杂的应用程序提供服务。虽然闪电网络能有效促进快速、低成本的交易，但它并不支持复杂的去中心化应用。与此同时，Liquid Network、Merlin Chain 和 Bouncebit 等平台需要信任半中心化的联盟来管理侧链与比特币主网之间的跨链桥。CKB 使用链下计算和链上结算的方法，避免了这种程度的中心化。

尽管如此，Nervos 利用 RGB++ 协议扩展比特币的方法并非没有局限性。在数据可用性和资产发行方面对外部网络（特别是 CKB 区块链）的依赖，为比特币带来了额外的复杂性和潜在的延迟。此外，由于缺乏全面的开发工具和多方交互解决方案，限制了该协议有效支持去中心化应用的能力。最后，CKB 区块链上交易的透明性损害了 RGB 协议最初提供的隐私优势。

总结

随着人们对比特币原有功能之外的可扩展性和功能的需求不断增长，比特币 L2 市场也在持续发展。各种 L2 解决方案，如闪电网络、侧链和 Rollup，旨在通过将交易移出主链来解决这些问题，从而在不影响安全性的情况下提高比特币的吞吐量。然而，这些解决方案往往会带来新的复杂性和安全挑战。Nervos 的与众不同之处在于通过 RGB++ 扩展了 RGB 协议。RGB++ 为比特币提供了原生扩展，集成了与比特币 UTXO 模型直接相关的更深层次的智能合约功能。这些功能反过来又促进了比特币实用性更加无感、更加安全的扩展。此外，将支付通道网络与闪电网络连接在一起的工作正在进行中，这将使 CKB 更具可扩展性，适用于许多区块链应用。

最终，Nervos 的目标是通过简化用户和开发者体验来加强其在比特币 L2 领域的地位。此外，Nervos 还可以优先为更广泛的资产类型和复杂应用提供 RGB++ 支持，从而提高其在比特币生态系统中的实用性。通过这样做，Nervos 可以在比特币作为去中心化应用和智能合约平台的更广泛采用和功能性方面发挥关键作用。

作者：magicdhz；编译：白话区块链

主要要点：

由Lido DAO管理，Lido协议是一个开源中间件，用于将ETH、stETH和以太坊的奖励传输到一组验证者和ETH质押者之间。

stETH是最流动的LST，并且是最广泛使用的链上抵押品形式。

stETH的流动性和stETH作为抵押品也在中心化交易平台上增长，表明机构倾向于通过交易和持有stETH来替代ETH。

通过强大的验证者组合质押，stETH的风险较低，并提供更高的概率调整回报。

由于传统金融寻求质押ETH奖励，这可能意味着开发”传统金融ETH”产品，stETH作为协调工具可以抵制中心化趋势。

1、引言：stETH > 传统金融ETH（ETF）

2024年5月20日，Eric Balchunas和James Seyffart将现货ETH ETF批准的几率从25%上调至75%。ETH在几个小时内上涨了约20%。然而，根据美国证券交易委员会（SEC）的要求，发行人修改了S-1注册声明，将质押奖励从ETF中移除。因此，持有现货ETH ETF的投资者将无法获得以太坊的质押奖励，可能是因为提供质押ETH产品需要必要的监管明确性。无论如何，按照当前利率，选择持有现货ETH ETF的投资者将损失约3-4%的年化收益率，这是共识和执行层奖励所带来的。因此，为了减少稀释，有动机将质押纳入ETF产品中。

Lido协议是一个开源中间件，根据委托标准自主地将ETH汇集路由到一组验证者中。由LDO持有人管理的Lido DAO管理前述委托标准的一些参数，如协议费用、节点操作员和安全要求。然而，该协议是非托管的，DAO不能直接控制底层的验证者。占网络总质押的约29%（9.3百万ETH，即358亿美元），stETH是质押行业中的重要基础设施，其性能、委托和其他质押实践要求都处于较高水平。

ETHETF可能是传统金融投资者今天获得ETH暴露的最便利选择，但这些产品无法捕捉到以太坊的发行或加密经济活动。随着更多传统金融场所自行接入Token，持有Lido的流动质押TokenstETH可以说是获得ETH和以太坊质押奖励的最佳产品，因为它在现有市场结构中具有以下关键用途：

stETH是去中心化交易平台（DEXes）上流动性最强、交易量最大的ETH质押资产。

stETH是DeFi中最广泛采用的抵押品形式，超过了最大的稳定币USDC和ETH本身。

stETH是集中交易平台（CEXes）上最具流动性且具有奖励的L1原生资产，作为现货ETH交易的替代品和抵押品形式不断增长。

随着ETH ETF的出现，stETH的主导地位有可能持续存在，因为投资者对以太坊的了解更多，并寻求来自共识和执行层奖励的额外回报，这对于巩固更强大的stETH市场结构来说是有利的。更进一步展望，随着传统金融机构最终将质押纳入其产品（称之为“传统金融ETH”），Lido DAO的治理和stETH的增长变得至关重要，以维持以太坊上足够分散的验证者组合。

因此，“stETH > 传统金融ETH”，因为它提供更好的回报，比相邻产品拥有更多的实用性，并作为对抗中心化的协调工具。

2、Lido协议

Lido协议的中间件是一组智能合约，通过程序化地将用户的ETH分配给经过审查的以太坊验证者。这个流动质押协议（LSP）旨在增强以太坊的本地质押能力。它主要为两个参与方提供服务：节点操作员和ETH质押者，并解决了两个问题：验证者的准入门槛和将ETH锁定以进行质押而导致的流动性损失。

尽管在以太坊上运行验证者的硬件要求不像其他链那样高，但为了参与共识，节点操作员需要在验证者中质押恰好32个ETH的增量以获得以太坊的奖励。筹集这么多资金不仅对于潜在的验证者来说并不容易，而且在32个ETH的限制下分配ETH可能效率极低。

为了简化这个过程，Lido将来自投资者的ETH路由到验证者组合，并有效降低了高经济门槛。此外，通过严格的评估、监控和节点操作员间的委托策略，Lido DAO减轻了验证者组合的风险。可以在此处找到包含来自验证者组合的操作员统计和指标数据。

作为对他们的ETH存款的回报，投资者会获得stETH，并且其价值主张很简单。运行验证者或质押ETH需要将ETH锁定在一个账户中，而stETH则是一种流动的实用Token，用户可以在CeFi和DeFi中使用。

1）stETH

stETH是一种流动的质押Token（LST），属于实用Token的一种，它代表了存入Lido的ETH总额，加上质押奖励（减去手续费）和验证者处罚的金额。手续费包括从验证者、DAO和协议中收取的质押佣金。

当用户将1个ETH存入Lido时，会发行1个stETHToken，并发给用户，协议会记录用户在协议中所持有的ETH份额。该份额每天进行计算。stETH是用户可以兑换为他们在资金池中所持有的ETH份额的凭证。通过持有stETH，用户可以通过重新基准机制自动获得以太坊的奖励，基本上随着奖励的积累到验证者组合，协议会根据账户在协议中持有的ETH份额来发行和分发stETHToken。

stETH的奖励是基于ETH的发行量、优先手续费和MEV奖励的函数。ETH的发行是验证者参与共识并正确提出区块所获得的奖励。目前，发行速度为每年917,000个ETH（对于这一货币政策的变动有所讨论）。优先手续费是用户支付的，以优先包含交易。MEV奖励是运行MEV-Boost的额外收入来源，它通过为验证者提供以太坊区块奖励的一部分来促进市场。这部分奖励是根据对以太坊区块空间需求的函数计算的。根据mevboost.pics的数据，2023年，验证者通过MEV-Boost大约实现了308,649个ETH的收益（使用2024年1月1日的ETH价格，相当于704.3亿美元）。考虑到这些因素，仅仅持有stETH，投资者在2024年期间可以获得3-4%不等的年化收益率。

总之，与现货ETH ETF不同，stETH是一种流动性产品，投资者可以拥有ETH这一资产并获取以太坊的现金流。此外，在DeFi的各种环境中，stETH也是最常被使用的资产之一。

2）stETH的实用性

使stETH成为理想资产的关键功能是流动性和作为抵押品的能力。通常情况下，质押的ETH提取需要数天的时间，因为质押者必须等待退出队列的时间取决于队列的规模。这可能导致持续时间不匹配的情况，即在提取请求和赎回之间，ETH的价值发生剧烈变化。

stETH的核心价值主张是其流动性。质押者无需等待退出队列，只需在去中心化交易平台（DEX）或中心化交易平台（CEX）上市售stETH即可退出质押位置。一个敏锐的读者会意识到，消除持续时间不匹配的风险将风险转嫁给二级市场接受stETH库存的意愿和能力。尽管如此，鉴于现货ETH ETF的批准以及stETH的特性和基础市场结构的趋势，我们可以更有先例地预期进一步采用stETH，甚至更深的流动性。

3）stETH的流动性

值得注意的是，2023年，在以太坊和Rollups上，stETH在流动性池中的储备量有所下降。这是因为DAO调节了链上stETH LPs的激励支出，这意味着主要通过挖矿LDO奖励的LPs已经从池中撤回了他们的储备。到了2024年，储备量趋于稳定。从受补贴的LP（通常在最需要时更倾向于撤回储备）转向真实的、非补贴的stETH LP对于stETH的链上流动性格局来说更加健康。尽管存在这些市场纠正力量，stETH仍然是DeFi中最具流动性的资产之一，并且在Uniswap的TVL（总锁定价值）中排名前十。

在同一时间段内，stETH的交易量和在这些池中的利用率都有增加。以下图表中的趋势表明：

• 流动性提供者更加稳定和一致

• 市场对于stETH的流动性已经接近更加稳定的均衡点

• 越来越多的参与者更习惯于交易stETH

与将LDO激励费用过度花费在季节性流动性提供者上相比，这些市场结构为扩张提供了更强大和有机的基础。如下图所示，与其他流动性质押Token（LST）相比，stETH的交易量和流动性占据明显的主导地位。

流动性非常重要，流动性可以说是金融市场风险管理的最大决定因素。资产的流动性状况对其风险调整回报有着很大的影响，进而影响其对投资者的吸引力。这使得stETH对于希望获得以太坊奖励的投资者和交易者来说是一个更好的选择，这在一个由Hashnote、Copper、Deribit和Cumberland等大型加密本地机构参与的Blockworks小组讨论中得以证明。下面的图表显示了加密本地机构在中心化交易平台上采用stETH的趋势：越来越多的加密本地机构和市场制造商更倾向于持有和交易stETH。注意：由于交易平台更改了订单簿数据的速率限制，二月和三月的全球出价数据有部分不完整。

4）stETH作为抵押品

stETH也是DeFi中最受欢迎的抵押品，甚至超过了ETH和流行的稳定币，如USDC、USDT和DAI。下图显示，自推出以来，它逐渐攀升至该位置，大约占据了总市场份额的三分之一左右。

将stETH作为高质量的抵押品选项使其资本效率提高，并可能帮助交易平台和借代平台增加额外的交易量。今年2月，Bybit宣布将stETH的抵押价值从75%提高到90%。自那时以来，Bybit上的stETH交易量增加了近10倍。

看起来stETH在链上的市场结构已经达到了一个更稳定的均衡点，这可能为逐渐长期增长趋势奠定了坚实的基础。在链下，我们可以观察到更多机构的采用迹象，因为投资者更倾向于选择质押的ETH而不是普通的ETH。虽然我们也预计其他流动性质押Token（包括可能是流动性质押权证）会获得市场份额，但是stETH现有的市场结构和主导地位以及先行者优势应该会保持其在市场上的强势地位。此外，Lido和stETH相比其他质押选择具有一些有利的特性。与其他质押机制相比，Lido的机制具有三个关键特点：非托管、去中心化和透明。

非托管：Lido和节点运营商都不会托管用户的存款。这个特性减轻了交易对手风险，节点运营商永远不会掌握用户质押的ETH。

去中心化：没有一个单一的组织对该协议进行验证，技术风险平均分布在一组节点运营商之间，提高了弹性、可用性和奖励。

开源：任何人都可以审查、审计和/或提出改进建议来运行该协议的代码。

当将stETH与其他流动性质押Token（LST）和质押服务提供商进行比较时，根据Rated的数据，按总质押量排名靠前的节点运营商之间的奖励差异很小，大约在3.3-3.5%之间。然而，考虑到运营节点的因素，包括运维、云基础设施、硬件、代码维护、客户端类型、地理分布等，奖励的微小差异包含了很多风险。

stETH的风险较低，因为它确保了对多个运营商的暴露，这些运营商在不同的地点运行不同的机器、代码和客户端，并由许多团队管理。因此，宕机的可能性较低，并且风险默认更加分散；而其他质押服务提供商的运营更加集中，存在潜在的单点故障。关于该领域的更多信息，Blockworks研究分析师0xpibblez撰写了一份详尽的研究报告。

5）stETH超额奖励的概率

参考下面的第一张图，我们可以观察到执行层奖励（优先费用+基线MEV）比共识层奖励（发行量）更加变化。下面的第二张图显示了过去一个月内这种变化的放大视图。这是由于链上活动的周期性特征，即在某些时期，活动水平升高与更有价值的区块和因此更高的执行层奖励相一致；而共识层奖励是恒定的。这意味着实现的质押ETH奖励是验证节点提议下一个区块的概率的函数，捕捉了执行层奖励的变化性。

由于stETH在一个广泛多样的运营商中进行质押，并代表了总质押的29%，因此stETH捕捉区块奖励的变化性的概率要比独立验证节点、较小的运营商或质押量较少的验证节点集更高。这意味着它平均而言始终能够获得更高的奖励率。

换句话说，在极端情况下，当一个独立验证节点提议一个极具价值的区块时，即使总回报率要高得多（例如，质押32个ETH在一个区块中赚取10个ETH），这种情况发生的概率非常低，大约是一百万分之一（32/32,400,000）。他们基本上赢得了一场彩票。而另一方面，Lido的验证节点集更有可能捕获有价值的区块，大约有29%的时间。因此，持有stETH的用户选择并且加强了分享更多奖励的机会。

总之，stETH作为获取质押ETH奖励曝光的优越选择的另一个原因是它在概率和风险调整的基础上产生了极具竞争力的奖励。

3、Lido治理：stETH对去中心化的日益重要性

现货ETHETF的批准带来了对额外产品的期望，其中最明显的一个是质押ETH产品。在他的牛市周期休整期间，加密原生传奇人物DegenSpartan写了一篇名为《我们可以推出多少特洛伊木马？》的帖子。在这篇简短的博客文章中，DegenSpartan写道：“在现货ETF之后，我们仍然可以期待在[传统金融]领域获得更多的接入，期权，纳入基金组合，共同基金，退休账户，定投计划，结构化产品，双币种，兰巴德贷款等等。”

虽然美国的资本市场将更多地接触到ETH，带来更多的永久性（结构性）风向，但尚不清楚传统金融如何整合其他数字资产或衍生品以及它们对去中心化的可能产生的副作用。

1）传统金融ETH与stETH

从哲学上讲，我们认为LST是保持足够去中心化、安全和高性能的验证节点集的最佳方式。Grandjean等人计算了以太坊的HHI指数（一种评估市场集中度和竞争力的指标），发现Lido已经改善了去中心化（如下图中较低的HHI读数所示）。

虽然将Lido视为一个实体会导致较高的HHI（即网络较不去中心化），但我们不认为这种对Lido的描述准确地反映了Lido在市场中的存在，因为该协议不由一个组织或实体管理或控制，而验证节点集由各种独立的分开实体组成。虽然大型LSPs（质押服务提供商）存在风险，但实施适当的治理机制和协议监督，例如双重治理，应该可以减轻其严重性。此外，预计DVT的加入将进一步分散运营商集合。

话虽如此，考虑到质押ETH的经济激励，或者说持有原生ETH会被稀释的情况下，传统金融最终提供质押ETH产品是有可能的。一些可能的（纯粹是）假设的结果包括：

传统金融明确采用stETH及其所有的好处

传统金融与Coinbase或其他大型机构质押服务提供商密切合作，建立这个框架，其中cbETH或tradfiETH成为传统金融的正式质押ETH产品

传统金融发展自己的做法，投资于专有的节点运营，托管自己的质押ETH，并发行tradfiETH产品。

“虽然对于BTC [和ETH]来说这一切都很好，但未来的发展有些未知。” – DegenSpartan

我们相信，并有证据表明，从假设的情景来看，（1）是网络的更好解决方案，因为无论如何，如果质押ETH朝着传统金融ETH的趋势发展，链上的质押风险会趋向中心化。因此，在高度资本化的现有参与者开发中心化的质押产品的情况下，只要Lido保持足够的去中心化，stETH和DAO都是维持以太坊整体一致性的关键因素，因为DAO管理stETH的委托，并且间接影响网络的性能、安全性和去中心化。

2）风险

波动性和流动性：当ETH的波动性激增时，投资者更愿意在公开市场上出售stETH，而不是等待提取队列。在高波动期间，如果没有足够的流动性，高销售量可能导致stETH的价格偏离其与ETH的1:1价格锚定，这带来了随后的风险，直到市场条件恢复。

循环风险：一种常见的赚取奖励的方法（例如参与空投或流动性挖矿激励），用户采取杠杆头寸，借出stETH，借入ETH，购买stETH，借出额外的stETH，并重复循环，直到他们完全杠杆化到最大容量。在波动时期，循环者面临被清算的风险，这可能触发与波动性和流动性相关的放大风险。

协议和治理：与LSP占据重要市场份额相关的风险。stETH委托的协议由DAO管理。虽然DAO正在朝着双重治理迈出步伐，这将减少这些风险，但如果stETH占据了质押ETH的大部分份额，那么对ETH份额集中化到LDO治理的担忧是有理由的。

智能合约：Lido协议由一系列智能合约执行。这包括存款、提款、委托质押、惩罚和密钥管理。这些系统中存在着与智能合约相关的未预料的错误或恶意升级。

竞争对手：LST市场庞大，并且有更多的重新质押协议进入竞争领域。传统金融也有能力开发自己的质押产品，鉴于当前的市场结构，这可能对某些投资者更具可访问性。

监管：尽管现货ETH ETF的批准可能使质押服务提供商在平均水平上更安全，但对质押ETH仍将进行监管审查。相关的法律讨论包括（但不限于）质押服务提供商的角色、根据豪伊测试的“管理”和“行政”之间的区别，以及LSPs是否是“发行人”（根据Reve测试）。

4、最后的思考

按照当今的标准，stETH可以说是获得质押ETH参与度最好的产品。它是链上最流动的LST，是DeFi中最广泛使用的抵押品形式，并且这些市场结构正在迅速扩展到链下，这一点已通过交易平台的交易量增长（尤其是ByBit和OKX）得到证明。

虽然持有stETH存在风险，但这些强大的市场结构很可能会继续存在并可能在stETH的属性、Lido的协议、对以太坊整体一致性的日益增长的需求以及即将到来的催化剂的推动下进一步扩大。路线图上的这些催化剂包括分布式验证者技术（DVT）、双重治理、支持预确认并分配额外资源用于重新质押stETH，以及一种改进的治理结构，将有助于以太坊研究。更重要的是，如果传统金融开发质押ETH产品，stETH和LidoDAO将在以太坊更广泛范围内发挥越来越重要的作用。